企业价值即指企业本身的价值，是企业有形资产和无形资产价值资产的市场评价。企业价值不同于利润，利润是企业全部资产的市场价值中所创造价值中的一部分，企业价值也不是指企业账面资产的总价值，由于企业商誉的存在，通常企业的实际市场价值远远超过账面资产的价值。

企业价值（Corporate Value）

自由现金流量可分为企业整体自由现金流量和企业股权自由现金流量。整体自由现金流量是指企业扣除了所有经营支出、投资需要和税收之后的，在清偿债务之前的剩余现金流量；股权自由现金流量是指扣除所有开支、税收支付、投资需要以及还本付息支出之后的剩余现金流量。整体自由现金流量用于计算企业整体价值，包括股权价值和债务价值；股权自由现金流量用于计算企业的股权价值。股权自由现金流量可简单地表述为“利润+折旧－投资”。

由企业价值的定义可知，企业价值与企业自由现金流量正相关，也就是说，同等条件下，企业的自由现金流量越大，它的价值也就越大。我们把以提升企业价值为目标的管理定义为企业价值管理。企业价值指标是国际上各行业领先企业所普遍采用的业绩考评指标，而自由现金流量正是企业价值的最重要变量。企业价值和自由现金流量因其本身具有的客观属性，正在越来越广泛的领域替代传统的利润、收入等考评指标，成为现代企业必须研究的课题。

我们以股份全部流通的上市公司为例讨论一下企业价值与企业市场价值的关系。对于这一类企业而言，企业股权的市场价值就是企业在股票市场中的市值。

一般认为，企业的整体价值由其股权资本价值和债务价值两部分组成。由于在股权资本中，优先股占的比例很小，为了研究方便，我们可将企业的股权资本价值简化为普通股价值；而对于债务来说，在利率风险和违约风险较小的情况下，其市场价格的波动也很小。所以，我们可以认为：在企业的资本结构不变的前提下，企业的整体价值越大，其股权资本的价值就越大，其股票价值也就越高。由此可见，股票价值是由企业价值决定的。

开展企业财务绩效评价最基础的理论依据是产权理论、委托代理理论、交易成本理论和行为科学理论等，它们为出资人建立绩效评价制度，开展企业财务绩效评价工作，提供了逻辑基础。根据以上基础理论．出资人设计企业绩效评价体系有三大基本理论依据。

股东权益最大化理论是古典经济学关于资本雇佣劳动的企业中所奉行的基本观点，其主要内容为：资本所有者投入资本购买设备、雇佣工人，所以资本的投入是实现企业价值的最关键因素，资本的投入者即企业的所有者，企业是所有者的企业；对于一个企业而言，所有者是企业中唯一的剩余风险承担者和剩余价值享有者．剩余的资本要承担最大的风险，而在企业内部存在的除股东之外的利益主体，包括雇员和债权人．可以通过选择在企业中只承担有限的责任或任务，获取相对固定的报酬或利益，并受到有关合同的保护，因此，企业的经营应以股东权益最大化为最终目标，以保护股东的权益。在20世纪90年代初，美国StrenStewart咨询公司提出的EVA评价系统，就是基于股东权益最大化理论。

公司价值最大化即公司市场价值最大化。公司价值最大化理论认为：所谓公司价值是指公司全部资产的市场价值，主要表现为公司未来的收益以及按与取得收益相应的风险报酬率作为贴现率计算的现值，即未来现金净流量的现值。公司价值只有在其报酬与风险达到最佳均衡时才能达到最大。随着市场竞争的日益激烈，企业并购活动的日益频繁，并购双方越来越关注公司的市场价值，因为只有公司价值最大化，才能在并购活动中获取更多的谈判筹码，或者以较低的价格购买公司股权，或者以较高的价格出售公司股权，同时体现出公司管理者自身的价值。基于公司价值最大化理论，刘少华指出企业价值是企业的唯一路标。可见，公司价值最大化与股东财富最大化不是对立的，公司价值最大化理论成为公司所有者和管理者共同追求的目标，这就要求企业管理层在确保公司持续性价值创造、承担企业社会责任的基础上，为全体股东创造最大化的财富。

利益相关者这个词最早出现于1963年斯坦福大学一个研究小组的内部文稿．是指如果没有利益相关者群体的支持，企业就难以生存，它们包括：股东、雇员、顾客、债权人、供应商及社会责任。利益相关者理论的基本论点是公司经营除了要考虑股东利益外，还要考虑其他利益相关者的利益：一是公司的董事会成员和经理成员在最大限度发挥创造财富的潜能的同时，必须考虑他们的行为如重大决策等对公司利益相关者的影响；二是在企业决策中一部分利益相关者要比另一部分利益相关者更重要；三是应当使公司全部有实际意义的资产处于承担风险的利益相关者的控制之下。建立于利益相关者理论基础上的企业绩效评价方法，要通过设置相应评价指标反映各方利益相关者的利益保障程度。

从财务管理角度来看，企业价值具有多种不同的表现形式——账面价值、市场价值、评估价值、清算价值、拍卖价值等等。客观地讲，每一种价值形式都有其合理性与适用性。

账面价值。采用账面价值对企业进行评价是指以会计的历史成本原则为计量依据，按照权责发生制的要求来确认企业价值。企业的财务报告可以提供相关的信息，其中资产负债表最能集中反映公司在某一特定时点的价值状况，揭示企业所掌握的资源、所负担的负债及所有者在企业中的权益，因此资产负债表上各项目的净值，即为公司的账面价值。并且企业账面价值有时为适应不同需要，可以进行适当调整。比如，为确定普通股东的净值，对有发行在外优先股的股份有限公司，应将优先股的价值从净值总额中扣除，以确定属于普通股东的净值。该净值被发行在外的普通股数相除即可得出每股账面价值。再如，为稳健起见，在计算企业账面净值时，通常要剔除无形资产如商誉、专利权等，以及债券折价、开办费用和递延费用等，而其他一些项目，如存货估价准备，则可能要被加回。

账面价值可以直接根据企业的报表资料取得，具有客观性强、计算简单、资料易得等特点。但由于各企业间、同一个企业不同会计期间所采用的会计政策的不同，账面价值较易被企业管理当局所操纵，从而使不同企业之间、同一企业不同时期的账面价值缺乏可比性。例如，在通货膨胀时期，运用后进先出法存货计价的结果会使得当期费用高于采用先进先出法的情况，长期使用后进先出法，将使存货的价值低于采用先进先出法的企业；加速折旧法相对于直线折旧法在开始使用的年份，会更快地减少固定资产价值账面；因此，在运用账面价值时，必须密切关注企业的人为因素，一般说来，账面价值最适合于那些资产流动性较强、且会计政策的采用准确的企业，比如说银行、保险公司等。

账面价值的另一局限是：来自财务报表的净值数据代表的是一种历史成本，它与企业创造未来收益的能力之间的相关性很小或者根本不相关，这与企业价值的内涵不相符合，而且企业存续的时间越长，市场技术进步越快，这种不相关性就越突出。

内涵价值。又称为投资价值、公平价值等，是指企业预期未来现金流收益以适当的折现率折现的现值。其价值大小取决于专业分析人士对未来经济景气程度的预期、企业生命周期阶段、现阶段的市场销售情况、企业正在蕴量的扩张计划或缩减计划、以及市场利率变动趋势等因素，由于大多数因素取决于专业人士的职业判断，所以在使用时需要设定一些假设条件，比如现金流收益按比例增长或固定不变等等。一般投资者在对企业债券、股票等进行投资时，使用内涵价值作为决策依据。

市场价值。是指企业出售所能够取得的价格。当企业在市场上出售时，其买卖价格即为该企业的市场价值。市场价值通常不等于账面价值，其价值大小取决于市场的供需状况，但从本质上看，市场价值亦是由内涵价值所决定。正如马克思学说中价格与价值的关系，市场价格由内涵价值决定，是内涵价值的表现形式，企业的市场价格围绕其内涵价值上下波动，完美的状况是市场价格等于内涵价值。但由于人们的主观因素或市场信息不完全等诸多因素的影响，企业的市场价值会偏离其内涵价值，这种偏离程度在不成熟市场上往往会非常之大。事实上，正是由于企业价值被低估的情形存在，才有了通过资本运作等手段来获取企业内涵价值与市场价格之间的价差的空间，因此，如何准确判断企业内涵价值便成为问题的关键。

清算价值。是指企业由于破产清算或其他原因，要求在一定期限内将企业或资产变现，在企业清算日预期出售资产可收回的快速变现金额，即为该企业的清算价值。对于企业股东而言，清算价值在优先偿还债务后的剩余价值才是股东的清算价值。企业清算时，既可整体出售企业，也可拆零出售单项资产，采用的方式以变现速度快、收入高为原则。企业在清算倒闭时价值的性质及其计量与在持续经营中的企业价值截然不同，必须明确区别之。

重置价值是指在市场上重新建立与之相同规模、技术水平、生产能力的企业需要花费的成本。首先根据企业的各项资产特性，估算出各资产的重置必要成本，再扣除企业已经发生的各种损耗，从而得出企业的重置价值。其中资产的各种损耗既包括资产的有形损耗，又包括资产的无形损耗。

在财务决策中，主要使用市场价值和内涵价值作为评判依据，因为只有这两种价值形式充分考虑了企业的未来收益能力、发展前景以及竞争优势，尤其是内涵价值，在重视现金流量，以可以预期到的未来现金流量换算成现值，即考虑了预测的前瞻性，又提供了可以具体操作的现金流量定价等式来衡量企业的价值。

在证券市场上，股票价格是各方关注的焦点，因为股票价格体现股东财富。另外，股票价格实际上是投资者对企业未来收益的预期，是市场对企业股票价值作出的估计。根据市场的有效性假设，在市场强式有效时，投资者掌握完全信息，其对企业未来收益的预期与企业的实际情况完全相符，他们只会以与股票价值相等的价格买卖股票，此时，股票的价格与其价值相等。所以，在理想市场中，股票价格由股票的价值决定。当然，在现实经济生活中，理想市场是一种理想的状态，但是，股票的价格总是围绕着其价值波动的。当股票价格高于价值时，投资者就会卖掉股票，使其价格趋向于价值；同理，当股票价格低于价值时，投资者就会买进股票，使其价格趋向于价值。

企业价值决定股票价值，而股票价值决定股票价格，所以，企业价值决定了企业的股票价格，即企业市场价值。这个结论的意义在于，企业价值不仅仅停留于投资银行家的估算，而且有了一个市场的定位。对管理者而言，是否为企业创造了价值，也可以在市场上得到检验。

企业价值是指持续经营企业的价值，这种企业价值与企业在清算时的价值完全不同。相对来说，企业价值是动态的，而企业清算时的价值是静态的。

根据企业价值的定义，只有能够带来自由现金流的持续经营中的企业才能给各种利益相关者以回报。而能使这种回报超过一个必要的水平（即机会成本）的企业才被认为是在创造价值。反之，如果低于这个水平，则是在减损价值。这时，将产生股东卖掉股票、债权人不再贷款给企业、管理者另觅高枝等一系列后果。这对企业来说是灾难性的。

清算时的企业已经不能创造持续的收益，不能满足各利益方所要求的基本回报。这种价值对提高企业的管理水平不具有指导意义。

从这个角度看，企业价值比静态的清算价值更有意义。所以，研究什么样的企业在创造价值、如何提升企业价值、如何在企业管理中运用企业价值理论，都应以持续经营中的企业为样本。

从某种意义上来说，利润也是企业价值的一种体现，因为利润来自于现金流量，从这一角度看，我们甚至可以说企业的长期利润与其现金流量在一定程度上具有一致性。但是企业价值是一种比利润更科学的企业评价指标，尤其是相对于短期利润，其优越性更是显而易见。利润作为一种度量企业业绩的目标函数，之所以能在历史上沿用如此之久，是因为它在某种程度上可以反映企业的经营状况。比如说，当企业的长期利润反映现金流量时以及当企业的资本投资很少时，企业确实可以用它作为衡量价值的指标。但随着经济社会的发展，资本成本越来越受到重视，资本市场越来越看重企业未来获利的能力，这使得企业短期利润的作用受到质疑。特别是一些可以轻易改变表面利润的会计技巧的普遍应用，更使短期利润的意义变得渺小。

企业将来的利润如何折算成当前的利润？需要乘上一个系数：

无风险时下期利润调整系数为：1/（1+无风险利率）

存在风险时下期利润调整系数为：1/（1+风险溢价+无风险利率）

风险溢价为补偿不确定性风险所支付的担保。风险越大，风险溢价越大，将来利润的折价越厉害。

不能反映资本成本

在过去相当长的时间里，人们一直认为股东的投资是免费的，并不需要类似债务利息一类的成本。股东的投资同样是有成本的。当企业的利润不足以弥补其资本成本时，这个企业实际上是在侵蚀股东的财富。企业价值理论认为，企业的会计利润减去其资本成本，才是能反映企业真实增值水平的指标，并将其称为经济利润。资本成本反映了企业索偿权拥有者的权益，现代企业要想满足其契约各方的索偿权，就应以企业价值而非利润作为衡量企业绩效的首要指标。

计量存在缺陷

在传统会计利润的计量中，R&D（产品研发）和培训等开支均被作为费用予以扣除，使得那些以利润为核心的企业为了追求短期的利润目标，宁愿减少能够带来长远利益的R&D和培训开支，这与现代企业的经营理念背道而驰。相反，在企业价值理论中，R&D和培训等这些能够增加未来收益的开支可以被视为能使企业增值的长期投资，所以，以企业价值作为目标函数的企业不会以削减此类支出为代价来换取某一期会计利润的增加。这使企业的经营行为和企业的长远利益保持一致。

利润易被操纵

许多会计技巧的使用都可以轻而易举地改变会计利润，使得利润数字本身的价值受到贬损。比如，在冲减原材料成本时，使用“先进先出法”和使用“后进先出”法得到的利润数值有很大的差别，特别是在高通货膨胀时期，这种差别尤其明显。另外，企业通过无效调拨等手段也可以轻易改变利润。

对于利润的以上缺陷，企业价值理论都给出了相应的解决方法。所以，企业价值和利润虽然具有某种共性，但企业价值对企业的管理层以及其他各利益方无疑更有指导意义。基于以上原因，企业应警惕被短期利润所左右，而应以企业价值作为其管理行为的依据，实施企业价值管理。这种管理模式使企业不用因短期的或局部的利益而与其他利益相关者进行毫无意义的数字游戏。

企业价值在企业绩效考评中的作用

任何能够带来收益的资产都可以表现为三种变量的函数：现金流量产生的多少、现金流量产生的预计期限以及与产生现金流量相关的风险程度。我们可以通过折现现金流量模型来综合考虑这三个变量，通过计算资产在其生命期内预计产生的现金流量的净现值来计算该资产的价值。

在企业估价领域，折现现金流量模型既可对公司的整体价值进行估算，也可对公司的股权价值进行估算。但无论采用哪种估价方式，只要二者对收益增长率的假设一致，且对债务的估价合理，它们产生的结果就是一致的，而且计算所得的价值均与相应的现金流量及其年限正相关，而与资本成本负相关。这个规律对于评估企业的绩效具有重要意义。

对于公司的绩效考评，有很多其他标准，但都不如企业价值标准这样全面和科学。

1.其他标准都可以是短期的，而价值则一定是长期的。每股平均收益、利润、投资回报率等指标所反映的基本上都是企业已经发生的情况，企业管理者若以这些指标作为考评标准，通常会导致短视行为，使他们把注意力放在对损益表的管理上，而忽视现金流动的实际数量和发生的时机，从而失去对企业未来潜力的把握。

2.以企业价值作为考评标准，使权衡过程更加透明。无论在哪种制度、哪种社会背景下，企业在进行利益分配时都要在各利益方之间权衡，以作出更为妥善的决定。以企业价值作为标准可以使任何利益方的要求都得到评估，使权衡过程的透明度增加，使各利益方都能得到满意的结果。

3.企业价值标准对各种信息的使用最充分。为了判断一个公司创造的价值，必须在损益表和资产负债表上处理所有现金流量，并了解如何在风险调整的基础上比较不同时期的现金流量。没有完整的信息，就无法作出价值判断，而其他绩效考评标准都不需要完整的信息。

世界知名的投资银行几乎都以企业价值或与价值相关的指标作为评价企业及其股票的主要依据。美国的两家最著名的投资银行高盛公司和第一波士顿信贷银行都非常重视企业价值指标。高盛公司认为：每股盈余、股本回报等以会计数字为依据的指标可以通过会计作账手法来控制，这些传统评估方法仅包括债务成本，而不包括股本成本……关注企业价值可以提高财务分析水平、改进企业管理。第一波士顿银行也作过类似的论述：每股盈余可以通过会计手段来操纵，这一指标不能清楚地解释决定价值的各种变量，例如经济利润和企业竞争优势。企业价值方法明确地表明了企业的经营风险和财务风险，使投资者能够判断投资回报的数量和回报的持续性，揭示了价值创造的三个基本原则，即现金流量、风险和回报的持续性。

一些非常成功的投资分析家和基金管理人也从不重视原始的会计数据，他们通过对企业原始数据的深入分析来判断企业的价值。例如，沃伦·巴菲特最喜欢研究公司年报中的会计花招，他要的不是表面的利润，而是通过调整和清除人为的因素之后得到的修正后的数据，比如自由现金流量。这些分析家的分析方法实际上都是基于企业价值思想的。

以自由现金流量为考评指标，并综合考虑企业资本成本和企业存续能力，可以实现对企业价值的管理，这种管理明确了企业的长期利益，决定了企业战略资源的分配流向，有效控制了企业成员的行为模式，增强了企业适应和影响环境的能力。

传统的“企业整体评估”是对企业资产负债表所列示资产及负债的评估，这种评估模式可以被称为“成本加和模式”，它从某种程度上影响了企业价值评估的定位，并限制了企业价值评估方式方法的发展，这一现实情况与我国资产评估行业诞生、发展的渊源有着密切关系。

1、会计处理方面的因素直接影响了评估价值，评估师的大量工作变成了审计工作；

2、由于企业的每项资产必须分别进行评估，评估机构为控制经营成本，设备、房产、土地等特定资产评估有时聘用不了解资产评估的工程技术人员去完成，因而严重影响了评估的执业水平；

3、由于评估往往仅以企业提供的会计报表为准，造成了对账外资产的忽视和遗漏；

4、由于会计报表所列示的各单项资产评估价值加总后不一定能体现企业的整体价值，其评估价值不能用来作为公司股票发行上市定价的参考，证监会实行了另一套股票发行定价机制，资产评估报告只能用来设立公司。资产评估行业错失了巨大的证券发行市场。

企业价值评估逾越了传统财务报表中涉及的项目，而将外部环境分析（包括政治环境、产业政策、信贷政策、区域政策、环保政策、交通条件甚至地理位置等）、行业分析、产品与市场分析、业务流程分析、组织结构和权限分析、人力资源分析、信用分析、管理层经营绩效分析和财务评价（常见的有偿债能力、现金流量状况和发展潜力分析）等纳入评估体系。

企业价值评估可以被称为“以收益模式进行的企业整体资产评估”，它是资产评估的重要操作模式之一（也可以被称为“采用收益法进行的企业整体评估”），但又不同于传统的单项资产评估、以成本加和模式进行的整体资产评估。单项资产评估包括流动资产、机器设备、建筑物及在建工程、土地使用权、长期投资以及无形资产的评估；整体资产评估是以各个企业，或者企业内部的经营单位、分支机构作为一个经营实体，依据未来预期收益来评估其市场价值，它更多地将企业现有的资产、负债、其他经济资源和社会、自然资源做为一个有机运作的整体对待。

对非上市公司而言，由于缺乏完备的披露信息，企业价值值的计量不能象上市公司一样通过自身股价来反映，需要通过建立一定的假设和数学模型来实现。

企业价值的定量方法有现金流量贴现法、可比公司分析法、先前交易分析法、杠杆收购法、资产分析法等等。这些方法有各自特点和适用条件。

(一)现金流量贴现法

现金流量贴现法是基于“公司价值是未来自由现金流量按加权平均资本成本贴现的总和”的理论，是公司价值评估中最基本、最广泛使用的估值方法，广为投资银行界、公司和学院所接受。根据这种方法得出的公司价值是理论的相对价值，被认为是最为准确、最为科学的。由于在价值计算时涉及到未来自由现金流量、加权平均资本成本和企业终值等参数，因此，现金流量贴现法也被认为是面向未来的估值方法。

(二)现钱交易分析法

现钱交易分析法是用先前发生的、与公司业务相同的并购交易作为参照的一种分析方法。其关键在于找到真正可比的交易和有用的信息。与科比公司分析法一样，均需要找到行业背景、业务、财务等相似的可比交易，也需要借助计算一些相关乘数来实现。能反映当前买主愿意付出的价值。

(三)可比公司分析法

可比公司分析法是借用在经营、财务等方面相似的其他公共公司作为参照的一种分析方法。其计算逻辑是利用可比公司的乘数和公司自身的数据(销售收人、营业利润、营业现金流量、净利润、账面价值等)计算公司内含的价值。这一方法计算的企业价值不像先前交易法一样包含控制溢价(Control　Premium)和合并的协同效应(syneTgy)，其运用的乘数也不同于先前交易法。可比公司分析法多用于企业的首次股票发行(IPO)的定价中。