资本账户开放是中国面临的一个非常重要的问题。早在十年前中国就已经实现了经常项目可自由兑换，十年来，中国在贸易自由化方面的努力，特别是2001年加入世界贸易组织(WTO)，极大地推动了中国的对外贸易和资本流动，促进并加快了中国实体经济与世界经济的一体化。对外贸易愈益自由和资本流动规模不断扩大，对中国资本管制体系产生了巨大冲击和进一步开放的客观要求，有必要对中国开放资本账户的意义作一初步的探讨。

概念回顾 “资本账户”,历史上又称为“资本项目”,专指对资产所有权在国际流动进行记录的国际收支账户,是国际收支平衡表中的一个重要组成部分。国际货币基金组织( IMF) 出版的《国际收支手册》中首先采用了“资本账户”的概念,最新版《国际收支手册》(第五版,1993) 又将其细分为“资本账户”和“金融账户”。其中“, 资本账户”包含资本转移和非生产、非金融资产的收买和放弃; “金融账户”则记录了引起该经济体对外资产和负债所有权变更的所有权交易。根据投资类型或功能的不同,金融账户可以分为直接投资、证券投资和其他投资三类。

概念回顾

对于资本账户开放,国内学者主要从以下两个层面进行认识:多数学者认为资本账户开放是指资金的跨境自由转移,即取消对跨境交易和资金转移的管制;另一种观点认为资本账户开放不仅包括资金的跨境自由转移,还包括取消与资本交易相关的外汇管制,即本外币之间的自由兑换。

从资金的跨境自由流动角度,姜波克将资本账户的可兑换定义为“解除对资本账户中的经济行为施加的交易限制,基本实现资本的自由流动”; 计国忠认为资本账户开放“指的是避免对跨国界的资本交易及与之相关的支付和转移的限制,避免实施歧视性的货币安排,避免对跨国资本交易征税和补贴”; 王文平认为资本账户开放“是指一国允许其资本账户中各种资本可以自由流动”; 温建东对资本账户可兑换涉及的概念及其相关关系进行分析,认为“资本账户可兑换是指对跨货币区边境的经常性交易收入、资本性交易及其相关的支付、转移、收入以及与上述有关的兑换避免限制,取消歧视性税收和补贴以及单独汇率”。

从另一个层面进行理解,姜波克、朱云高认为,资本账户开放的概念“侧重于对资本交易施加的货币兑换管制的放松”,资本账户开放是由“资本账户和内外均衡之间相互作用的结果”,因此从“资本账户自由化”的角度“才能正确把握资本账户开放的本质和内涵”。羌建新认为资本账户开放既包括取消对跨境资本交易本身的管制,也包括取消与资本交易相关的外汇(包括资金跨境转移及本外币兑换) 管制。曾诗鸿认为,资本账户开放是“对资本账户交易资金的转移支付不得加以限制和拖延”“, 不仅可以在境内自由流动,而且可在境内和境外之间自由流动”,其中还专门提及了资本账户开放的内容中包括“避免对到国外投资的人民币购汇流出或相应的外汇流入结转人民币进行审批或限制”。

从主体、客体及工具的角度对重新理解

(1) 从主体角度对资本账户开放进行理解。根据各国资本账户开放的理论和实践可知,资本账户开放的主体为一国当局。各国当局根据本国经济发展的需要、本国金融和经济体系的承受能力以及资本账户开放的可持续性等,确定资本账户开放的具体实施方案,而不受任何国家政体、国际组织或者其他官方组织机构等的强制性要求或者强制性承诺要求。当国家安全或者金融、经济安全受到威胁或可能受到威胁的时候,当局可以对资本账户下的某些具体项目重新启动管制,或者强行停止,甚至严令禁止。事实上,即便开放程度较高的美国在直接投资方面,也强调“如果外国资本获取控股权会威胁到国家安全,则将被暂停或禁止”。

(2) 从客体角度对资本账户开放进行理解。资本账户开放的客体包含两个部分:一是反映在国际收支平衡表中资本账户项目下进行跨境资本交易的经济行为及行为人, 在我国主要由国家宏观调控部门(如财政部、发展改革委员会、中国人民银行等) 和行业主管部门(如银监会、证监会、保监会等) 以及外汇管理部门(外汇管理局) 负责管理;二是涉及货币自由兑换的经济行为及行为人,在我国由国家外汇管理局负责管理。由上分析可知,一国汇率制度安排本身也属于资本账户开放的客体范畴之内。

(3) 从工具角度对资本账户开放进行理解。资本账户开放的工具,为一国当局所颁布的对上述客体即“涉及跨境资本交易和涉及货币自由兑换的经济行为及行为人”以及对交易程序或发生经济行为的具体程序等做出规范和管理的法律、法规及其他规范性法律文件,包括相关行政管理办法、通知、暂行条例等。另外,对于涉及跨境资金流动的具体经济活动,如果干扰到或者可能干扰到一国国家安全或金融、经济安全的,如某些对能源、资源等被怀疑涉及国家安全的收购案,国家可以通过相应干预以达到阻碍或者防止其实现的目的,这也是符合本国资本账户开放审慎性原则的。诸如此类的干预也是资本账户开放的客体范畴。但随着金融一体化的加深,包括加入WTO、IMF等国际经济组织后的规范化要求,使得法律、法规逐渐成为资本账户开放的主要工具,行政管理指令以及行政干预的运用逐渐被规范化的法律条文所取代。

结合以上对资本账户开放主体、客体及工具的分析,我们认为资本账户开放是一国通过法律、法规及规范性法律文件的方式,对“跨境资本交易的经济行为及行为人”和“涉及货币自由兑换的经济行为及行为人”逐步放松或取消管制的有效管理方案的总和。

从静态角度来讲,资本账户开放是一国在某一时点,根据本国经济发展的需要,通过法律、法规及其他规范性法律文件的有效管理,所实现的“资本跨境自由流动”和“货币自由兑换”的具体状态。因此从静态角度理解,资本账户开放是一个相对的概念。事实上,在现有的国际经济秩序下既不存在完全的资本账户开放,也不存在完全的资本账户管制。

从动态角度来讲,资本账户开放是一个循序渐进的过程。一国当局根据国内经济发展的需要,通过修订金融法律、清理行政法规、规范金融规章等方式,逐步放松对“资本跨境自由流动”和“货币自由兑换”等进行的约束和管制。

国与国之间的经济交易可以分为三类：(1)本国商品、服务与外国商品、服务之间的交易，这是时点内国际贸易；(2)一国商品、服务与另一国资产之间的交易，这是时点间或跨时国际贸易；(3)国与国之间发生的资产与资产的交易。对于这三类国际交易发生的原因和所带来的利益，经济学理论都有比较明确的结论。通过第一类国际交易，可以发挥静态比较优势，获得经济利益，这是中国在享受的利益。通过第二类国际交易，可以发挥跨时比较优势，同样获得经济利益，对于发展中国家而言，由于人均资本存量低，资本回报率高，按照跨时比较优势原理，应该进口现在品、出口未来品，表现为现在经常账户逆差和将来经常账户顺差。可以说，印度正在享受这种经济利益，而中国则没有。印度经常账户一直存在几十亿美元规模的逆差，并通过开放股票市场，向外国投资者出售股权资产(而不是借债)来为其融资。关于第三类国际交易，国内主流看法是，基于“实需的”(比如为贸易融资的)资产交易是好的，而纯粹的资产与资产的交易属于虚拟经济，没有实质经济利益，所以需要对其加以管制。实际上，这种看法是非常片面甚至是错误的，第三类国际交易对于中国越来越重要。纯粹资产与资产之间国际交易的经济利益何在呢？在于分散和规避风险。比如中国现在的保险公司、社保基金的资金规模非常大，如果只能投资在国内证券市场或存在银行里面，不能在全球范围内充分地分散化，就会承受巨大的风险和无法获得更好的回报。国内其他私人机构和个人也同样存在着在全球范围内分散风险和在一定风险下追求更合理回报的需求。为了充分获取第二和第三类国际交易带来的经济利益，中国的资本账户需要进一步地开放。

上个世纪90年代以来金融全球化取得长足进展，国际资产交易的规模远远超过国际贸易规模。每天全球外汇交易量超过万亿美元，而国际贸易一年的交易总量也就是3万亿美元左右，也就是说，国际货币交易量是国际贸易的100多倍。此外，国际货币交易的增长速度也非常快。全球平均每天的外汇交易量2004年为1.9万亿美元，与2001年相比增长了57%；全球平均每天的外汇衍生产品交易量2004年为1.2万亿美元，与2001年相比增长了112%，这些外汇交易的绝大部分都是由国际资产交易的客观需要派生出来的，而不是基于所谓“实需”的。美国2005年贸易逆差为7779亿美元，其资本账户是否都是针对“实需”(即为贸易融资)的呢？实际不是这样，外国居民对美国净资产增加9416亿美元 (而不是7779亿美元)，同时美国居民对外净资产增加1552亿美元，美国同时增加了对外资产以及负债。由于规避风险和寻求高回报需要的国际资产交易规模远远大于世界贸易规模，国际资产交易对经济发展的重要性也越来越大。以前说国际贸易是经济增长的发动机，现在应该说国际金融是经济增长的发动机了，这是在看待中国资本账户开放问题时的一个重要背景。

近年来随着对资本账户与经济增长二者关系研究的深入，理论界已不满足于仅从总体上对所有国家二者之间的关系进行研究，因此许多学者从具体国家个案出发研究二者的相互关系。

Luis A.Kasekende对乌干达资本账户开放的研究表明，国内储蓄不足、资金短缺的发展中国家资本账户开放的主要收益在于：能够通过开放资本账户来引进国外私人资本以提高投资率，能平滑消费、分散风险(尤其对乌干达这样外汇收入明显随季节变动的国家更是如此)。事实证明乌干达在资本账户开放过程中，并没有发生人们所担心的大量短期资金流人的状况。因此总的说来乌干达的资本账户开放政策对经济增长有推动作用。

Jang C.Jin检验了朝鲜1953—1999年开放与经济增长二者的相关性，检验结果表明二者呈显著的正相关，但近几年来这种关系日趋弱化，可能是近几年进口不再像以前直接依赖出口增长的缘故。

James Crotty和Kang—Kook Lee认为韩国在1997年之前和之后所采取的自由化政策对经济都造成了损害，他们对韩国用新自由经济模式代替原有的政府导向、银行为基础的经济模式的做法能否给韩国带来福利提出质疑。

Basudeb Guha—Khasnobis和Saumitra N.Bhaduri研究印度在金融自由化条件下金融机构资源配置功能的效果。结果表明，在金融自由化的最初几年间向更有效的部门流动的资本并没有增加，因此整个经济的投资分配效率并没有提高；而且在1991年宣布金融自由化之后的几年间，中小储蓄者的资金使印度股票市场的可用资金剧增，但由于印度的公司对资金的运用缺乏远见导致剧增的资金并没有带来相应的固定资产投资的增加。因此可以得出如下结论，投入资金的分配效率并没有提高，而只是坏的投资的开始。因此金融自由化对印度经济的增长并没有推动作用。

Firatdemir研究了土耳其“失去的十年”间的经济表现，分析了公共部门及国内银行在金融危机复苏中所起的作用以及外债与资本外逃之间的关系后，得出外债和资本外逃存在双向的关系。这也正是引起土耳其经济危机的关键。即由于金融自由化导致的外债过快增长加上资本外逃的催化作用使土耳其经济在“失去的十年”间出现停滞甚至是倒退。

三、资本账户子账户开放与经济增长的关系

三、资本账户子账户开放与经济增长的关系

(一)直接投资账户开放与经济增长的关系

尽管国内外经济界对外国直接投资(FDl)与经济增长两者的关系还没有一个一致的结论，但随着近几年发展经济学的发展，支持FDI有利于经济增长的学者越来越多。他们强调FDI可促进技术进步、提高效率和生产率进而推动经济的发展。

1.有益说

在实证研究中，学者们发现了许多FDI有利于经济增长的证据。如对于经济发达国家而言，经济发达国家国内企业的生产率与外国公司的进入有关；对于发展中国家而言，外资企业越多东道国的生产率越高，如FDI在墨西哥(Kokko and Zejan，1994；Blomstrom， 1996)、乌拉圭(Blomstrom，1996；Kokko and Zeijan 1994)、印度尼西亚都有利于经济增长。DeMello(1996)选取了拉丁美洲国家的样本并证明FDI与经济增长正相关。Kevin Honglin Zhang使用中国1984—1998年的数据进行实证研究，结果表明FDI有助于中国经济的转型、增加收入。这种正向的影响似乎随时间而增强，而且对沿海地区的影响比内陆地区的影响大。 Jean—Claude Berthelemy和Sylvie Demurger的模型则强调了外国技术转移对经济增长的影响，并说明经济增长反过来会影响外资的流入。他们用1985— 1996年中国24个省的数据实证证明FDI对推动中国各省经济增长的重要作用，并且说明FDI对未来经济增长的重要作用。Dees(1998)也发现FDI对中国经济的增长有很强的解释力。

2.不利说

Ana Balcao Reis认为虽然FDI看起来可推动经济增长，但由于资本收益转移到国外，FDI可能降低社会总体福利，因此从长期来看FDI不利于经济的增长。Anthony Bende—Nabende研究了1970—1996年东南亚国家的经济，结果表明FDI刺激经济增长，特别是通过人力资源、做中学的效应对经济发生影响，但FDI流入对最不发达的国家有负面影响。Usha Nair—Reichert对24个发展中国家研究后认为投资 (包括国外国内投资)与经济增长之间仅存在偶然的联系。国内投资似乎与经济增长有较强的暂时的相关性，但不是未来经济增长的决定因素。Rodrik (1999)也对FDI能够刺激当地企业发展进而推动东道国经济增长提出了质疑，他认为国内出口企业生产效率高并不一定是外资企业推动的，在出口部门的国内企业生产率比在其他部门的国内企业高是因为他们要面对国际竞争。Aitken和Harrison(1991)对委内瑞拉的研究却没有发现FDI与经济增长有显著相关性。Harrison(1996)研究发现摩洛哥和委内瑞拉的合资企业的生产率水平要比国内企业高，尽管没有证据表明外资企业对国内企业有推动作用。但他指出在短期内FDI可能通过强占国内市场份额、降低国内企业的资本利用率对国内企业有负面影响，而在长期内外资企业对国内企业还是有推动作用。

其他反对FDI有利于提高经济效率的学者还有 Kmgman(1998)及Razin，Sadka和Yuen(1999)。Krugman (1998)坚持认为，在经营国内公司方面国内投资者比外国投资者更有效(否则外资就是东道国的第一个投资者而不是国内投资者)。而在金融危机的情况下，国内投资者的流动性可能变弱(而外资却不会)，对外国企业来说接管或收购一个中流的项目变得有利可图。但国内资产通过这种方式向外资转移比转移给国内企业更低效，因为这种转移仅仅是外资的现金流充足，并不是由于外资技术和管理先进才进行的。因此，在这种情况下，Krugman推翻了外资是因为具备了特殊的优势或能更高效地经营国内企业的能力才接管收购国内企业的观点。Razin，Sadka和Yuen(1999)则认为，上述现象是信息不对称的表现，FDI的投资者可以获取关键相关企业的内部信息，比国内投资者更具有信息优势。因此，在国内股票市场上交易跨国股票时FDI的投资者就比国内投资者处于更加优势的地位。但也正是由于外国投资者比国内投资者掌握更多信息，在对未来国内股票市场交易机会进行预测时，外国投资者往往比较过激，进而导致他们投资过度、低效。

3.有益说的发展

正因为不同学者对FDI对经济增长的推动作用的观点不一致，所以有学者对有益说进一步完善，提出了FDI促进经济增长的前提。

(1)外资企业对国内企业推动作用的大小依赖于国内外企业的技术差距的大小。也就是说，FDI的推动作用大小有赖于国内企业吸收外来技术的能力。如Imbriani和Reganati的研究表明，外资对意大利技术差异小的企业效率提高作用大于那些技术差异大的企业。Blomstrom(1986)对墨西哥的研究也表明，外资对部门内生产率差异大的企业推动作用小，而对部门内技术简单的企业推动作用大。Kokko等 (1994)在对墨西哥和乌拉圭的研究中也发现了类似的结果。Borenzstein，DeGregorio和Lee研究发现，DI通过两个渠道推动东道国经济的发展：一是通过吸引更高水平的国内投资来扩大总投资规模；二是通过先进技术与东道国人力资本的融合推动国内投资和产出增长。FDI是国际间技术转移的主要渠道，并有利于经济增长，而且这一效应会随着东道国人力资源水平的提高而增大。

(2)外资企业对国内企业推动作用的大小依赖于东道国的投资环境。Moran(1998)认为，自由的投资环境有利于外资企业推动作用的发挥，这是因为自由的投资环境可以吸引更多的有活力的外资企业到本国来，而这些外资企业本身具有许多优势，如规模大可享受规模经济带来的好处、卓越的管理等。自由的投资环境还可鼓励出口导向型企业，这些企业是跨国公司全球生产销售网络的有机组成部分。这些公司可以提高母公司在全球范围内的竞争力并在全球范围内获取最大利润，因此母公司愿意为东道国子公司提供新技术、加快技术更新速度、加强对成本与质量的管理以及为公司管理和人力资源的发展提供相应的服务与支持。另外，Ernst(1998)发现 FDI在国内管制严格的条件下，在利用先进管理体系包括质量控制系统和适时存货系统方面均存在时滞。Blomstrom(1995)发现，通常国内对FDI的管制都会对引进技术产生负面的影响。

(二)证券投资账户开放与经济增长的关系

1.有益说

坚持这一观点的学者从不同路径实证证明证券投资账户开放有利于推动经济发展。如资本市场开放自由化可以降低资金成本进而增加额外投资。因此资本市场开放就意味着更加高效的市场进而推动金融、经济的发展(Bekaert，Harvey and Lundblad， 2001)。资本市场自由化可以使东道国获得最先进的金融技术，进而推进经济增长；同样更好的金融政策和金融体系也能推动经济的增长(Greenwood and Jovanovic，1990；Bencivenga，Starr and Smith，1996)。 Bekaert等(2001)还发现，在以5年为周期的期间内金融自由化能使人均GDP增长1%。为了证实该结论的准确性，Bekaert分别采用不同的自由化基准时间、不同的国家组合、不同的计算标准差的权数、不同的衡量经济增长的基准时间做了检验。但值得注意的是，这些检验没有考虑宏观经济改革的影响，也没有反映经济周期的影响。kevine(2001)认为，放松证券市场的管制有助于提高证券市场的流动性，证券市场流动性提高可以提高生产率进而推动经济增长。另外Levine(1996)详细论证外资银行进入可以给经济增长带来的益处：(1)降低外资银行进入的门槛可以使一国金融部门与国际金融资本市场联系更加紧密；(2)放松对外资银行进入的管制可以刺激竞争，提高国内金融市场的竞争力，而且外资银行进入可以带来先进的技术和管理经验，提高国内银行的质量、定价能力和提供更多更好的金融服务；(3)外资银行进入可以推动国内金融政策的完善和金融基础设施的建设，这一系列环境改善反过来又会推动国内金融发展。另一方面，Levine承认外资银行进入也有许多负面的影响，如国际资本外流、外资控制国内金融市场而且外资仅追求利润最大化却不会考虑东道国的金融安全。

E.Han Kim和Vijay Singal通过检验新兴市场国家自允许外资进入股票市场以来的经验来研究资本流动有关收益和风险关系。结果表明，股票市场全球化会使股价显著上涨，但却没有伴随股票收益波动的增长；而且股票市场开放后通货膨胀的波动显著降低，汇率的波动也降低，这有利于该国宏观经济的稳定，也有利于经济的增长。Yuan K.Chou和Martin S. Chin认为，金融自由化通过提高利率、金融新产品创新来影响金融中介的效率，通过资本集中的过程来推动经济增长。Wi Saeng Kim.Esmeralda Lyn和Edward J.Zychowicz研究认为，股票市场自由化可能降低现有体系对公司治理机制不支持的无效率状况。Peter Blair Henry认为，股票市场自由化可以促进私人投资的增长。

无论从哪个角度论证国内资本市场开放有利于经济增长，学者们都认为它是系列金融改革的有机组成部分，因此在资本市场之前首先要保证宏观经济稳定(包括财政和货币政策)、建立合理的市场价格体系，对公司显性或隐性的税收或补贴应该取消，并鼓励国有企业私有化。资本市场开放应该与国内金融体系改革同步，而且还应该与对外实物经济的自由化(取消贸易壁垒及开放经常账户)同步或略晚于对外实物经济的开放。最后，资本管制将随着资本账户实行汇率浮动制而取消。

2.不确定说

与以上观点不同的是，有的学者认为证券投资账户与经济增长二者的关系不确定。其代表人物是 Joseph E.Stiglitz，他认为资本市场开放对产出增加、经济增长既有促进作用也有阻碍作用。积极作用表现在：(1)资本市场开放可以使国民生产总值(GNP)最大化；(2)国际竞争可激发资金需求，进而建立一个极具吸引力的经济环境；(3)资本市场开放后，政府或微观经济体均可通过投资或避险工具多样化来稳定经济；(4)一国的资本市场开放对于世界其他国家而言也是扩大了融资的来源；(5)资本市场开放也可由商品服务市场开放类推。但资本市场开放也有消极作用：(1)金融资本部门与普通商品服务部门不同，不能将资本自由化与贸易自由化简单类比；(2)虽然资本流动不是引起经济不稳定的原因，但它确实加速了经济动荡，严重时甚至导致金融危机；(3)认为资本市场自由化可最大化GNP有一定道理，但忽略了经济发展中的一个核心的问题，即资本并不是经济长期可持续发展的最终动力；(4)资本市场开放可扩大资金来源这一观点也有问题。更多的短期资本流人能提供基础投资吗?对短期资本流人的限制会阻碍FDI或其他长期投资吗?答案是不会。因此，积极与消极二者合力作用的最终结果具有不确定性。资本市场开放对一国经济增长的影响最终是积极的还是消极的有赖于该国对资本账户的控制是否有效。Hiroyuki Kawakatsu和Matthew R.Morey研究了 9个新兴市场国家，结果表明自由化并没有提高新兴市场的有效性。另外RobinHangLuo和ChunJiang分析了中国1993—2004年的数据，得出经常项目自由化、资本管制放松与中国股票市场的收益并没有显著的联系。因此，资本账户开放对经济增长的影响具有不确定性。

四、与经济增长关系的国内研究现状 对外开放是我国的基本国策，因此资本账户开放问题也是国内学界讨论的热点问题。对于资本账户开放与经济增长的关系问题，国内也存在不同的观点。一方面，认为资本账户开放充满风险(高海红，1997；姜波克，1999；张礼卿，2004)；另一面，它又可能对一国经济产生积极影响(胡祖六，2001)。对于资本账户要有序的开放才能有利于中国经济的发展这一观点，国内学者基本已形成共识(管涛，2002；余永定，2003；潘英丽，2004；景学成，2004)。对资本账户开放与经济增长二者关系定性的研究多，定量的研究少；资本账户开放的风险、前提及开放策略的研究多，而资本账户开放影响经济的路径的研究少。因此中国在通过资本账户开放促进经济增长和国民福利改善方面，有关资本账户开放的收益、促进增长的条件、金融发展和制度改善等促进增长的路径等问题都需要进一步研究。

四、与经济增长关系的国内研究现状

五、结论

五、结论

国际上对资本账户开放与经济增长的关系问题的认识历经“华盛顿共识”到“华盛顿分歧”再到“华盛顿新的共识”的反复争论，涌现了大量的研究成果。通过对这些研究的分析可以得出许多有益的启不。

1.国内外现有的理论研究主要集中在资本账户开放对发展中国家经济增长的影响研究方面。这是因为经济发达国家的资本账户相对于发展中国家已是开放和自由的，因此研究资本账户开放对发展中国家经济增长的作用更具有现实和实践的意义。

2.研究显示，在资本账户开放是否促进经济增长方面明显存在国别差异。有的学者认为二者正相关，有的学者认为二者负相关，还有的认为二者的关系不确定。对资本账户子账户(直接投资账户和证券投资账户)开放与经济增长的关系也并无一个一致的观点。有学者认为这是因为现有研究采用的样本国家、计量指标、研究所涵盖的时期不同和实证检验方法不同等等，因而得出结论也不同。但笔者认为除了上述已认识到的多种不同原因造成各学者研究结果不同之外，更重要的是各个国家的经济、文化、政治等发展水平不同，因此并不存在一个放之四海皆准的有关资本账户开放与经济增长关系的定论。

3.资本账户开放对经济增长的促进作用应存在对完善的体系和制度的路径依赖。因此，有必要找出中国资本账户开放促进经济增长的路径，使中国经济获得全球化的福利收益；否则，在金融体系脆弱、缺乏相关制度保证下开放资本账户收获的必然是痛苦。

4.对资本账户开放如何促进经济发展的路径研究方向的转变。从经典的或内生增长理论强调各种要素积累、技术进步等因素推动经济增长转向从金融发展及制度因素方面探求资本账户推动经济增长的路径。

因此，有必要对中国的具体国情及经济状况进行定量分析，并找出资本账户开放促进中国经济增长的有效路径，得出资本账户在中国这一特定经济体内与中国经济增长的特殊关系，以此作为指导制定中国在资本账户开放过程中的各项相关政策。

中国还没有条件实行资本账户开放，风险主要集中在如下方面。

首先，中国汇率制度可能导致银行危机。尽管中国对外宣布的汇率制度是“市场供求关系为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制”，但IMF的报告中指出中国汇率制度是钉住美元制，本质上说是一种固定汇率制。

中国在实行固定汇率制的前提下，一旦实现了资本账户的自由化，投资者就可以在本币和外币之间自由套利。其套利多少取决于国际利率与国内利率的差。当国际市场利率提高时，中国国内利率也得提高，否则就会减少资本流入，导致可供利用的资金减少；还可能导致资本外逃，因为流入他国可以获得更高的利润。如果国内利率真的随着国际市场利率提高而提高，则就有可能发生银行危机。这是因为银行的贷款利率多为固定利率，且平均而言，贷款的期限比存款期限长，会形成一个银行资产负债的期限缺口。这样，在短期利率突然上升的情况下，银行对存款客户所提供的利率必须马上随市场利率的升高向上调整，而向债务人收取的利率却很难在短期内得到调整和同步上升，于是银行的利润就会减少甚至出现亏损，严重的情况下就会可能出现银行体系的危机。

虽然可以改变中国的汇率制度来减小国际游资和货币投机给中国带来的冲击，但也不能忽视中国银行本身存在的内部管理问题，尤其是灵活管理银行的资产和负债，使它们的期限缺口缩小，不至于利率突然上升时会导致整个体系的危机。

其次，中国还未建立起真正意义上的股份制商业银行，对银行进行公司治理也还没进入实质阶段，政府与银行的关系还很暧昧，这是有可能导致金融危机的另一原因。

因为一旦开放资本账户，从国际经验可得知，一般会有很多的短期资本流入，由此银行就会有更多的可贷资金。在这种情况下，银行为了减少资金成本，有可能不通过详细调查就把资金贷出去，甚至是高风险的产业如房地产，从而产生大量不良贷款。譬如，在马来西亚，不良贷款率自1985年后急剧上升，1988年高达32%。自1990-1994年，印度尼西亚的不良贷款率由4.5%急剧上升到最高时达到了16%。在泰国，80年代的平均不良贷款高达15%。韩国的不良贷款率在上世纪80年代一直控制在较低水平，但90年代初也出现上升势头。

因为中国的银行或多或少和政府有联系，政府成了银行最后贷款人角色，因此银行并不担心破产而发生道德风险。如果银行的贷款收不回来，就会形成大量的不良贷款，严重就会导致金融危机。政府与国内银行彻底摆脱关系，从拥有银行少量股份到最后的完全不持有应该来说是有益于中国整个金融体系的。这样可以把风险都归于银行，让银行利用一切工具来进行风险防范，有利于银行自身的壮大。

再次，中国资本市场的不健全也可能导致金融风险。虽然中国的资本市场主要是证券市场从建立到现在已经取得了巨大成就，但其主要问题是：市场交易品种单一，投资者可选择的投资工具较少；上市公司治理结构不佳；投资者缺乏合理的投资观念等。这些问题的存在，大大影响了中国金融市场的资源配置效率。一旦资本账户开放，中国的证券市场开放也是在所难免的。

当外国证券资本的大量流入时，会大量投资中国证券市场。由于中国证券市场品种单一，可选择的投资工具少，会造成债券价格大升，造成证券市场的虚假繁荣，一旦发现中国经济有衰退迹象或世界其他地方有更大的利润可赚，这些国际游资又会迅速逃离中国证券市场，造成中国债券市场的流动性困难，进而引发上市公司危机，严重破坏中国资本市场。

在资本账户开放的条件下，突发性的外国基金撤资几乎没有任何障碍，无论是1994年的墨西哥危机还是1997年的东南亚危机，都充分表明了外国基金大规模撤资的现实可能性。当突发性撤资发生时，不仅一国的宏观经济稳定会遭受冲击，货币的大幅度贬值几乎不可避免，证券市场的稳定也将受到严峻挑战。

作为证券市场基础设施的一项内容，建立和完善信息公开和披露制度对于开放环境下证券市场的稳定具有十分重要的意义。虽然中国证券监管者早已知道中国的这一问题很突出，中小投资者利益经常受损，也决心建立一个公平公开公正的证券市场，但还没有真正意义的建立起来。

大量外资流入情况下，还任其各种“内幕”交易频繁发生，就会产生严重的市场投机。证券市场开放后，市场将接纳来自全球的短期逐利者。如果不能有效地控制过度投机，那么不仅无法实现利用证券市场来进行长期融资的目的，而且将面临灾难性的金融动荡。

资本账户开放与中国很多领域进行的改革密切相关，资本账户开放将能够促进中国许多领域的改革。试举几例：(1)为了配合2005年7月21日进行的汇率形成机制改革，国家外汇管理局在短时间内密集推出一系列改革措施，如银行间外汇市场推出做市商制度并引入即期询价交易方式、开办银行间人民币外汇远期交易和银行对客户的人民币外汇掉期业务等等。但是效果并不尽如人意，比如远期交易市场一直比较冷清，交易量非常小。通常情况下，银行进行远期结汇时，需要即期在国际市场借入一笔资金，在即期市场换成本币进行投资，等到将来企业结汇时，银行买入企业外汇同时偿还外债从而抵补风险。如果不允许银行在国际市场上自由借贷，银行就不能很好地规避它的风险，远期市场就难以有效地发展起来。

(2)WTO过渡期之后，中国金融服务业已经全面对外开放，这种金融业开放必然要伴随大量资本流动。当外国的商业银行、保险公司以及投资银行能够在境内给中国居民、企业和政府部门提供一系列金融产品和服务的时候，就会极大地促进跨境资金流动，如果资本账户还进行严格管制的话，一方面管制的实际效果会很差，另一方面会妨碍我们获得金融服务业开放应有的好处。

(3)中国现在的经济开放度越来越高，贸易依存度达到70%左右，2005年中国对外贸易规模达14221亿美元，在商品和服务贸易规模如此巨大的情况下，就必须有相应的国际资产交易开放来对冲风险。由于资本账户管制，大量经常账户顺差所产生的对外债权由中央银行集中持有，而这种对外债权通过民间主体进行运作是最有效的，由政府来做有很多困难，效率也低下。

(4)人民币在周边国家交易中作为支付和结算货币使用的规模越来越大，但是我国货币当局对人民币国际化态度比较消极，主要是担心境外人民币现金可能在将来某一天大量回流，对中国经济造成冲击。然而如果资本账户是开放的，采取人民币现金交易的情形就会减少，采取人民币存款交易的情形就会增加，这时境外人民币货币流通就与国内货币供给量没有多少关系，我国货币当局推动人民币国际化的积极性就会提高。

(5)推动国际贸易采用人民币进行结算，可以获得减少外汇风险、增强金融实力、获得铸币税收入等巨大的好处，有实证研究估计，若2010年实现人民币区域国际化，10年内中国可获得近7500亿元人民币的货币国际化利益。但是如果资本账户存在诸多管制，非居民不能方便地筹集和运用人民币，国外贸易商就没有动力接受人民币。

资本账户开放是中国金融改革开放的一个目标，毕竟所有重要的经济体资本账户都是开放的。所以中国现在面临的不是要不要开放的问题，而是什么时候开放的问题。就时机而言，不是越迟开放就越好，而是时机成熟越早开放越好。当然需要指出，资本账户开放是一个过程，而不是一个是或否的事件。此外，即使实现了资本账户完全开放，在非常时期(如发生货币危机)仍然可以重新实施一时性的短期资本管制。只要它是公开透明的并且有明确的时间表，就不会损害一个国家政策方面的可信度，像亚洲金融危机时期马来西亚所做的那样。

中国宏观经济稳定，通货膨胀保持在比较低的水平，经济持续快速增长，贸易和财政处于盈余状态，外汇储备充足，人民币存在升值预期，在新汇率形成机制下人民币汇率的弹性正在加大。此外，中国金融体系的改革已经取得了很大进展，国有商业银行通过引入战略投资者完成改制并成功上市；资本市场股权分置改革完成、发行体制改革、证券公司整顿等都取得很大进展；已经建立了包括中央银行、银监会、证监会、保监会和外汇管理局的金融监管体系，金融法规体系基本建立、相关金融法律和管理条例已经实施，金融监管能力有了较大提高。经过20多年的改革，我国利率市场化也取得了很大进展，除了贷款利率下限、存款利率上限外，大多数利率已经实现市场化。可以说现在是资本账户开放、取消大部分行政性管制的有利时机，中国政府应该重视并采取积极的步骤开放中国资本账户。

现行资本管制体制的效率低下、成本很高，并且管制引发了一系列问题，务实的做法是取消没有意义的和繁琐的行政性管制，转而依靠基于市场的审慎规制体系来管理中国资本账户。